Ç. kindlberqer, R. Aliber

 
Пул мяктяби Банк мяктябиня гаршы 
 
Пул  -  кредит  нязяриййясинин  инкишафы  тарихинин  аспектляриндян  бири 
пул кцтляси артымынын идаря олунмасына даир ики мцхтялиф фикирляр – Пул 
мяктяби вя Банк мяктяби арасында давам едян дебатлардыр. Пул мяк-
тяби тяряфдарлары инфлйасийа иля цзляшмямяк цчцн щямишя пул кцтлясинин 
эенишлянмяси цчцн ъидди сярщядлярин мцяййянляшдирилмясинин ваъиблийини 
исрар  едирдиляр.  Банк  мяктяби  тяряфдарлары  ися,  юз  нювбясиндя,  ещтимал 
едирдиляр  ки,  пул  тяклифинин  артмасы  ня  гядяр  ки,  коммерсийа  зяру-
рилийиндян иряли эялирся, бу, инфласийайа сябяб олмайаъаг. 1890-ъы иллярдя 

 
90
АБШ-да беля идеоложи мцбащисяляр инфлйасийадан ещтийат едян тяминатлы 
пул тяряфдарларына вя игтисадиййатын артымына архаланан пул кцтлясинин 
бюйцмясинин гиймятлярин йцксялмясиня сябяб олмайаъаьыны иддиа едян 
популистляря  айрылмагла  нятиъялянди.  Пул  кцтляси  артымынын  идаря 
олунмасына  даир  ики  фикир  арасындакы  бу  дебатлар  тяхминян  300  ил 
давам едирди. 
Пул мяктяби пул кцтляси артымынын сцрятинин 2-4%, максимум 5% 
сявиййясиндя  мцяййян  едилмясиня  ясасланан  ади  гайдайа  ямял  олун-
масыны  тякид  едирди.  Бу,  индики  монетаризм  тяряфдарларынын  тяклифиня 
чох  охшайыр  (5).  ХЫХ  ясрин  зиддиййятляри  йыьъам  формада  Винер 
тяряфиндян эюстярилмишдир: 
Пул  мяктяби  банкнотлардан  фяргли  формада,  гимятляря  тоху-
нан  амил  кими,  банклар  тяряфиндян  верилян  кредитлярин  ваъиб-
лийини  азалтмаг  вя  йа  тамам  инкар  етмяк  фикриндя  иди. 
Торренс  ися  исрар  едирди  ки,  депозитлярин  идаря  олунмасы 
проблеми  банкнотларын  бурахылышынын  идаря  олунмасы  проб-
леминя охшар щялл едилирди. Бу щалда мяктябин нцмайяндяляри 
ади  автоматик  гайдайа  риайят  олунмасыны  истяйирдиляр  вя 
Банкын  ясас  кредит  ямялиййатларынын  идаря  олунмасы  цчцн 
белясини  тапа  билмирдиляр.  Бундан  башга,  онлар  дювлят 
мцдахилясиня  вя  банк  системинин  ганунвериъи  идаря  олун-
масына гаршы чыхырдылар, щансы ки, бу чох зярури иди (6). 
Ня  пул,  ня  дя  Банк  мяктяби  гейри-банк  кредитинин  эенишлян-
мясиня  хцсуси  диггят  айырмырды.  Беля  ки,  1609-ъу  илдя  йаранмыш  Банк 
оф  Амстердам  гиймятли  металларын  депозитляри  иля  тямин  олунмуш  юз 
нотларыны  бурахан  жиробанк  иди;  яслиндя  бу  нотлар  билаваситя  «метал» 
депозитляря  баьлы  яманят  каьызлары  иди.  Яввялъя  Банк  оф  Амстердам 
кредити эенишляндирмирди; лакин сонралар ХВЫЫЫ ясрдя ЫВ Англо-щолланд 
мцщарибяси дюврцндя щолланд Ост - Индийа компанийасыны хилас етмяк 
мягсядиля юз боръларынын мигдарыны артырмаьа башлады. Бундан башга, 
Банк  оф  Амстердам  вексел  банкы  кими  дя  фяалиййят  эюстярирди 
(Wисселбанк, щолланд сюзц «wиссел» - «вексел» демякдир). Тиъарятчиляр 
Банк  оф  Амстердама  депозит  гойурдулар,  явязиндя  юдямяйя  тягдим 
олунан  боръ  ющдяликляри  алырдылар.  Гиймятли  металларын  депозитляри 
банка  юз  емиссийа  ямялиййатларында  сенйораж  газанмаг  имканы 
верирди,  беляликля  банк  депозитляр  цзря  кичик  фаизляр  вермяк  имканы 

 
91
газанырды.  1614-ъц  илдя  Амстердамын  бялядиййяси  тяряфиндян  Банк  оф 
Лендинg тяшкил едилди; бу банк тиъарятчиляр юз кредит зянъирини йаратмаг 
имканы верирди, лакин банк юзц фяал кредитор дейилди (7). Тиъарятчилярин 
йаратдыьы  кредит  системи  векселлярин  дювриййясинин  щядсиз  бюйцмясиня 
эятириб  чыхартды  вя  1763-ъц  илдя  тиъарятчилярдян  биринин  боръу  юдямяк 
цчцн  пулу  олмадыьындан  зянъир  гырылдыгда  ДеНеуфвилле  банкы  ифласа 
уьрады. 
1668-ъи  илдя  ясасы  гойулмуш  Исвечин  Риксбанк-ы  ики  бюлмядян 
ибарят  иди  (8):  Банк  оф  Амстердам  (Wисселбанк)  шяклиндя  она  охшар 
Мцбадиля  банкы  вя  Кредит  банкы  (Лиинебанк).  Бу  бюлцнмя  1844-ъц 
илдя  Бюйцк  Британийада  гябул  едилян  вя  ики  мяктяб  арасында  ком-
промиси  бяргярар  едян  банк  ганунунун  йаранмасыны  габаглады.  Бу 
гануна  уйьун  олараг  емиссийа  идаряси  Инэилтяря  Дювлят  банкынын 
авуарлары  иля  тямин  олунан  мцяййянляшдирилмиш  фидусиар  емиссийадан 
цстцн  банкнотларын  бурахылышыны  йериня  йетирмяли  иди.  Инэилтяря  Дювлят 
банкы  пул  вя  йа  гиймятли  метал  депозитляри  шяклиндя  «метал»  тяминаты 
олдуьу  щалда  Британийа  щюкумятинин  боръларынын  сащибидир.  Диэяр 
бюлмя  олан  банк  идаряси  емиссийа  идарясинин  бурахдыьы  банкнотларын 
ещтийатыны  артырмаг  цчцн  борълар  эютцря  билярди.  Беляликля,  емиссийа 
идарясинин тясиси Пул мяктябинин гялябяси иди, щансы ки, Инэилтяря Дювлят 
банкыны 1797-ъи илдя гызыл стандартын фяалиййяти дайандырылдыгдан сонра 
борълар  вермяси  вя  банкнотларын  емиссийасына  эюря  тянгид  едирди 
(Инэилтяря  Дювлят  банкы  беля  бир  тяърцбядян  истифадя  етмясини  онунла 
ясасландырырды  ки,  борълар  тиъарят  ямялиййатларынын  малиййяляшмясиня 
истигамятляняндя инфлйасийанын артымы бюйцмцр). Юз нювбясиндя, банк 
идарясинин тясисаты Банк мяктябинин, щям дя кредитин эенишляндирилмяси 
игтисадиййатын  бярпасынын  илк  мярщялясиндя  малиййяляшмяйя  кюмяк 
едяъяйиня эуман едянлярин гялябяси иди.  
Пул  мяктябинин  игтисади  имканларын  инкишафына  истигамятлянян 
кредитин  эенишлянмясинин  мцтляг  инфлйасийа  иля  нятиъяляняъяйи  фикри 
доьру иди. Банк мяктяби нцмайяндяляринин игтисади артымын башланьыъы 
цчцн  кредит  кцтлясинин  бюйцмясинин  зярурилийи  фикри  дя  ядалятли  иди.  Пул 
мяктябинин  учот  векселляринин  фактики  коммерсийа  сювдяляриня  сых 
баьлылыьына  истигамятлянян  тялябляри  «реал  щесабламалар  доктринасы» 
адыны алды. Игтисадиййатын артымы вексел дювриййясинин вя пул кцтлясинин 
бюйцмясиня  сябяб  олду,  сон  нятиъядя,  инфласийайа  эятириб  чыхартды. 

 
92
Кредитин эенишлянмяси просеси мцщцм сийаси суал мейдана чыхарырды - 
мящдудлашдырыъы чярчивянин гануни олараг мцяййян едилмяси реалдырмы 
вя  бу  чярчивя  автоматик  ишляйян  гайдайа  мцвафиг  мцяййян  едиля 
билярми? 
Ясас  проблем  еффектив  пул  кцтлясинин  юлчцлмясиндян  ибарятдир. 
Уолтер Бейъхот йазырды: «Инэилис бизнесменляри пул мясялясини хошламыр. 
Онлар пулун ня олдуьуну мцяййянляшдирмякдя чятинлик чякирляр: онлар 
неъя саймаьы билирляр, амма ня саймаьы билмирляр» (9). 
Тарихи  факт  ондан  ибарятдир  ки,  щяр  дяфя  нязарятедиъи  пул-кредит 
органлары  щяр  щансы  пул  кцтляси  щяъмини  -  М  (абсолйут  щяъмля  вя  йа 
габагъадан  мцяййян  едилмиш  артым  нормасы  цзря)  нязарятя  эютцр-
дцкдя, игтисади ейфорийа дюврляриндя бюйцк мигдарда «пул кимиляр» вя 
йа  пулявязляйиъиляри  мейдана  чыхыр.  Ликвид  гиймятли  каьызлар  пулун 
гябул  едилмиш  тяйини  алтына  дцшдцкдя,  игтисади  ейфорийа  «кредитин  пула 
чеврилмясиня» эятириб чыхара биляр. Пулун тядавцлцнцн сцряти (хярълярин 
вя  йа  милли  эялирин  цмуми  мигдарынын  пул  кцтлясиня  бюлцнмяси  иля 
мцяййянляшдирилир)  яняняви  цсулларла  мцяййян  едилмиш  пулун  щяъми 
дяйишилмяз  галса  да,  артаъаг.  Нятиъядя,  дебатлар  она  эятириб  чыхартды 
ки, пуллар М1 – йяни билаваситя пул плйус тялябли депозитляр кими, М2 – 
йяни М1 плйус мцддятли депозитляря бярабяр; М3 ися М2 плйус йцксяк 
ликвидли  щюкумятин  гиймятли  каьызларындан  ибарят  вя  йа  башга  ъцр 
мцяййян едилмялидир. 
Санки мясялянин щялли мцмкцн дейилди. Щяр щансы Ми-ни мцяййян 
един  вя  игтисади  бум  дюврцндя  базар  мцяййянляшдирилмиш  чярчивядян 
кянара чыхан йени формалы пуллар вя «пул кимиляр» йарадаъаг. 
1959-ъу  илдя  Бюйцк  Британийада  Редклиффин  комиссийасы  тясдиг 
едирди  ки,  инкишаф  етмиш  игтисадиййатда  «малиййя  институтларынын  гейри-
мцяййян  эениш  диапазону»  вя  «чохлу  йцксяк  ликвидли  активляр  мюв-
ъуддур,  щансы  ки,  реал  пулларын  явязляйиъиляриня  йахын  олараг  ялдян-яля 
кечяъяк вя онлары юдямяйя тягдим етмяк анында щеч няйя дяймяйян 
зибиля  чевриляъяк».  Редклиффин  комиссийасы  «пулун  тядавцлцнцн  сцряти» 
термининдян истифадя етмяди, чцнки «пул-кредит тядавцлц  тарихиндя пул 
тядавцлцнцн сцрятинин щяр щансы щядди олдуьуну билдирян ясас тапмаг 
мцмкцн дейилди» (10) Комиссийа пул кцтлясинин яняняви идаря едилмяси 
явязиня малиййя институтларынын эениш диапазонунун идаря едилмяси цзря 
комплекс  тядбирлярин  апарылмасынын  зярурилийи  щагда  тювсийялярин 

 
93
юйрянилмясиня диггят йетирди вя бу нятиъяйя эялди: «Беля бир перспектив 
ясасян  мцшайият  едян  инзибати  чятинликляря  эюря  йох,  йени  малиййя 
идаряляринин  сайынын  эет-эедя  артмасынын  вязиййяти  даим  щакимиййятин 
нязарятиндян  чыхмасына  эятириб  чыхардыьына  эюря  анъаг  ялаъсыз 
галдыгда мцмкцндцр» (11). 
Мящз  щансы  елементлярин  «пул»  анлайышына  дахил  едилмяси  щагда 
мясяля  игтисадчылар  тяряфиндян  200  ил  ярзиндя  давам  едирди.  Анла-
йышлардан бири ондан ибарят иди ки, ян мцвафиг тяйин одур ки, юзцндя ян 
йцксяк  сявиййядя  игтисади  фяаллыьын  дяйишикликляри  иля  олан  ялагяни  якс 
етдиряъяк.  Игтисади  фяаллыьын  дяряъясинин  юлчцлмяси  нисбятян  бирмяна-
лыдыр.  Игтисади  фяаллыьын  дяряъясинин  дяйишиклийи  иля  ян  йцксяк  коррел-
йасийасы олан пул – кредит дяйишянляринин ейниляшдирилмяси заман мцд-
дятиндя  вя  юлкядян  юлкяйя  дяйишиля  биляр.  «Садя  дилдя  десяк,  банк 
пуллары  тядавцлдя  олан  банкнотлар  –  «каьыз  пуллар»  демякдир.  Бязи 
мцяллифляр  щямин  тярифя  чекляри  вя  ади  векселляри,  щятта  истигразлары  вя 
депозитляри дя дахил едирляр» (12). 
Дебатлар  Ъон  Стцарт  Миллем  тяряфиндян  сялигя  иля  йекун-
лашдырылмышды: 
Инсанын алыъылыг габилиййяти щяр щансы заманда фактики олараг 
онун ъибиндяки пулларла мящдудлашмыр, фярги йохдур, биз пул 
дедикдя  метал  вя  йахуд  каьыз  банкнотлары  нязярдя  тутуруг. 
Яслиндя  алыъылыг  габилиййятиня  биринъиси,  онун  сяранъамында 
олан  пулун  мигдары;  икинъиси,  онун  банк  щесабында  олан, 
щямчинин, диэяр она гайтарылмалы пуллар; цчцнъцсц, онун ала 
биляъяйи щяр щансы кредит дахилдир (13). 
Пулун  мигдары  анлайышыны  она  кредит  вя  йа  боръун  цмуми 
мигдарыны  дахил  етмяк  щесабына  дягигляшдирмяк  идейасы  ингилаби  иди 
(14).  Беля  йанашма  пулун  ня  олдуьунун  дягиг  тяйининдян  узаглаш-
маьа имкан верир, лакин кредитин щансы елементляринин щесабламалара 
дахил  едилмяси  вя  чыхарылмасыны  щялл  етмяк  тяляби  йарандыгда  йени 
вариантлар  мейдана  чыхарыр.  Миллин  мцяййян  етдийиня  эюря,  аналитик 
нязяриййядя  билмяк  истяйир  ки,  ев  тясяррцфаты,  фирма  вя  йа  щюкумят 
мцяййян  зманда  щансы  щяъмдя  кредит  алмаг  габилиййятиня  маликдир 
вя бу юлчц, йягин ки, эениш диапазонда дяйишяъяк. Беля ки, кредит алмаг 
имканы  мцяййян  тяляблярдян  асылыдыр,  игтисади  йцксялиш  шяраитиндя  щям 
ев тясяррцфатлары, щям дя фирмалар бунлара мцвафиг олмаьа даща щазыр 

 
94
олаъаг. Банклар вя диэяр кредиторлар фирмалар вя юзял боръ аланлар цчцн 
юз  кредит  лимитлярини  эенишляндирмяйя  разыдыр,  лакин  ялдя  едиля  биляъяк 
кредитин мигдары боръ аланларын гойулан тялябляря ня дяряъядя мцвафиг 
олдуьундан асылыдыр. 
1960,  1970  вя  1980-ъи  иллярдя  Лондонда  вя  диэяр  офшор  банк 
мяркязляриндя  гейд  олунан  АБШ  долларларында  депозитлярин  щяъминин 
сцрятли артымы вязиййятини нязярдян кечиряк, щансы ки, бу депозитляр цзря 
фаиз  дяряъяляринин  яманятляр  цзря  фаиз  дяряъяляринин  мящдудлаш-
дырылмасынын нисбятян артмасына ъаваб иди ки, бу да АБШ-да ганунла 
мцяййянляшдирилмишди. Офшор банк мяркязляриндя беля депозитляр тяклиф 
едян  банклар  алынан  капиталы  Америка  компанийаларыны  долларда 
боръларла  кредитляшмяйя  сярф  едирди.  Йягин  ки,  башга  шяраитдя  бунлар 
беля борълары юз Америка нцмайяндяликляри васитясиля верярди. Лондон 
офшор банкларындан доллар капиталы боръ эютцрян компанийалар, йягин 
ки,  алдыглары  вясаити  Бирляшмиш  Штатлара  кючцрмяли  идиляр.  Беля  ки,  эуйа 
онлар  бу  пуллары  Нйу-Йоркда,  Чикагода  вя  йа  Лос-Анъелесдя  боръ 
эютцрцб.  Бу  щалда  Лондонда  вя  башга  офшор  банк  мяпкязляриндя 
алынан  боръларын  щяъмини  Америка  пул  кцтлясинин  юлчцсцнцн  щесабына 
дахил етмяк лазымдырмы? 
Дашынмаз  ямлак  эировуна  ачылан  кредит  хятти  нисбятян  бу 
йахынларда  йаранан  малиййя  йенилийидир;  банклар  вя  диэяр  кредиторлар 
дашынмаз ямлак сащибляриня онларын ямлакынын дяйяриня бярабяр вя йа 
бязи  щалларда  бу  дяйярдян  бир  гядяр  чох  пул  тяклиф  едирляр.  (Яввял 
ямлак  эировуна  верилян  борълар  тякрар  эиров  каьызы  кими  танынырды). 
Беля  кредити  алмаг  имканы  о  демякдир  ки,  ев  сащибляри  юз  пул  вя  йа 
«пула  йахын»  активляриня  гянаят  едирляр  вя  бу  кредитлярин  щяъминин 
артырылмасы  пул  кцтлясинин  щяъмини  сахладыгда  хярълярин  артмасына 
эятириб чыхарыр.  
Инсанын алыъылыг габилиййяти бир юлкянин сакининдян диэяр дювлятин 
сакининя  асанлыгла  аид  едиля  билмяз,  беля  ки,  милли  банк  идаряляриндян, 
щямчинин, игтисади ейфорийанын дяряъясиндян асылы олараг бир адам цчцн 
мцмкцн олан кредитин юлчцсц диэяри цчцн даща чох вя йа даща аз ола 
биляр. Кредит щагда бир романист йазырды: 
Кредит  чох  йахшыдыр!  О,  мцасир  ъямиййятин  ясасыдыр.  Ким 
дейяр  ки,  бу,  гаршылыглы  етибарын,  инсан  вядляринин  мяъбу-
рилийиня  гейри-мящдуд  яминлийин  тянтяняси  дейил?  Кредит  - 

 
95
мцасир  ъямиййятдя  спесифик  щадися  олмагла,  бцтюв  юлкяйя 
мяшщур  гязет  лятифясинин  мянасыны  вя  ядалятлилийини  етираф 
етмяк  имканы  верир.  Лятифяд  мющтякир  дейир:  «Ики  ил  яввял 
мяня  сент  чатмырды,  инди  ися  мян  ики  милйон  доллар 
борълуйам» (15). 
Бу  цмумиляшмянин  ясасыны  реал  пуллара  йахын  явязляйиъилярин 
тарихи инкишафы тяшкил едир, щансы ки, кредит кцтлясинин вя цмуми хярълярин 
артмасына  эятириб  чыхартды.  Бунлары  йада  салмаг  кифайятдир:  векселляр, 
онкол  борълар,  гызыл  мцбадиляси  стандарты,  даща  сонра  банкнотлар, 
банк  депозитляри,  щесаблама  палатасынын  шящадятнамяляри,  ихтисаслаш-
дырылмыш  банкларын  борълары  (мясялян,  брокер  вя  йа  тикинти  банклары), 
траст  компанийаларын  борълары,  депозит  сертификатлары,  авровалйуталы 
депозитляр,  мющлятля  юдянилмяли  кредитляр,  кредит  картлары  вя  НОW  - 
щесаблар  (ъари  щесабын  фаизляринин  юдянилмяси  вя  наьдсыз  щесабдан 
силинмяси типи). 
 
Боръун кейфиййяти 
 
Кредит  габилиййятинин  гиймятляндирилмяси  аэентликляри  (рейтинг  – 
кредит  аэентликляри)  фярди  боръ  аланларын  -  компанийаларын,  щюку-
мятлярин,  щятта,  ев  тясяррцфатларынын  боръунун  кейфиййятини  гиймят-
ляндирмяк цчцн тяшкил едилмишди (16). Минскийя эюря корпоратив боръун 
таксоманийасы  компанийанын  ямялиййат  фяалиййятиндян  эялян  наьд 
вясаит  ахыны  вя  мювъуд  боръларын  хидмятиня  йюнялдилян  наьд  пулун 
планлы  эетмясинин  мцгайисясиня  ясасланан  фяргли  цч  категорийадан 
ибарятдир.  Компанийанын  ямялиййат  фяалиййятиндян  дахил  олан  наьд 
пулун  щяъми,  мювъуд  борълар  цзря  зярури  олан  бцтцн  юдямялярдян 
цстцн олдугда «хеъ малиййяси» мейдана чыхыр. «Мющтякир малиййя» ися 
компанийанын  ямялиййат  фяалиййятиндян  дахил  олан  наьд  пулун 
компанийанын борълары цзря фаизляри вахтында юдямяйя кифайят етдикдя 
йараныр.  Лакин  компанийа  боръун  ясас  мябляьини  юдямяк  цчцн  пул 
эютцрмяйя  мяъбурдур. Компанийанын  ямялиййат  фяалиййятиндян  дахил 
олан наьд пул мювъуд борълар цзря фаизляри вахтында юдямяйя кифайят 
етмядикдя  «Понтси  малиййяси»  йараныр.  Сонунъу  щалда  компанийа 
мяъбур  олъаг  ки,  борълар  цзря  фаизляри  юдямяк  цчцн  боръ  алсын  вя  йа 
фаизлярин  юдянилмяси  цчцн  зярури  вясаит  ялдя  едилмясиня  эюря  юз 

 
96
активляриня капиталын артымыны тямин етмяк мягсядиля тядбирляр эюрсцн 
(17).  («Понтси  малиййяси»  вя  «мющтякир  малиййя»  арасындакы  фярг 
малиййя  ядябиййатында  ишлянян  бцдъя  балансы  анлайышына  гощумдур, 
щансы ки, щюкумят бцдъясиня верэи вя диэяр дахилолмаларын мябляьи вя 
фаизляр нязяря алынмайараг, бцтцн юдямялярин мябляьи арасындакы фяргя 
тохунур.  Бцдъя  дефиситли  олдугда  щюкумят  ъари  фаизлярин  юдянилмяси 
цчцн зярури олдуьундан чох пул боръ эютцрмялидир). 
Мински  гейд  едирди  ки,  боръун  «кейфиййяти»  кредитин  струк-
турунун  кювряклийи  дяряъясини  мцяййян  едир;  «мющтякир  малиййя»  вя 
«Понтси малиййяси» бу кювряклийи нязяря чарпдырыр. «Понтси малиййяси» 
термининин мянасы ондан ибарятдир ки, компанийа яэяр она «мюъцзя» 
кюмяк  етмяся,  йягин  ки,  юз  боръларыны  вахтында  юдямяйя  имкан 
чатмайаъаг  (18).  Боръ  анлайышы  етибарсыз  мцяссисялярин  малиййя-
ляшдирилмяси рискляриля гырылмаз баьлыдыр.  
Бундан  яввялки  фясилдя  тясвир  едилян  модел  эюстярир  ки,  игтисади 
ейфорийа  дюврляриндя  кредит  кцтляси  артыр,  беля  ки,  кредиторлар  вя 
инвесторлар  рискляря  гаршы  даща  дюзцмлц  олурлар.  Яввялляр  онлара 
олдугъа  етибарсыз  эюрцнян  боръ  аланлара  пул  вермяйя  мейилляри  артыр. 
Игтисади  артымын  азалдыьы  дюврдя  компанийаларын  чоху  мювъуд 
цмидляря  даир  онларын  эялирляринин  арым  сцрятинин  енмяси  иля  цзляширляр, 
одур  ки,  нятиъядя,  яввялляр  «щеъ  малиййяси»  групуна  аид  олан  бир  сыра 
компанийалар  «мющтякир  малиййя»  групуна  енир,  бязи  компанийалар 
ися «мющтякир малиййя» групундан «Понтси малиййяси» групуна кечир. 
Дрехел  Бурнщам  Ламберт,  Майкл  Милкен  вя  «зибил»  истиг-
разлар  1980-ъи  иллярдя  эюзя  чарпан  малиййя  йениликляриндян 
бири «зибил» истигразлары базарынын инкишафы иди. Бу истигразларын 
кредити  юдямя  габилиййятинин  гиймятляндирилмяси  цзря  аэент-
лийин  вердийи  рейтинги  йох  иди.  Бу  истигразлар  цзря  фаиз  дяря-
ъяляри  орта  щесабла  инвестисийа  рейтингляриндян  бириня  малик 
истигразларын  фаиз  дяряъясиндян  3-4%  пунку  йухары  иди.  Бу 
истигразларын  чоху  «бяднам  мялякляр»  иди;  йяни  компани-
йалар  тяряфиндян  онлар  игтисади  эюстяриъиляри  даща  йахшы 
олдуьу дюврдя бурахылмышды вя беляликля, кредит юдямя габи-
лиййятинин  мяьбул  гиймятини  ала  билмишди.  Лакин  сонракы 
уьурсузлуглар  компанийанын  кредит  юдямя  габилиййятинин 
гиймятини  писляшдирди,  нятиъядя,  ян  ашаьы  инвестисийа  сявий-

 
97
йясиня енди, яэяр даща бир негатив баш верярся, онда рейтинг 
аэентликляри  компанийаны  гейри-инвестисийа  (мющтякир) 
категорийасына йерляшдиряр.  
Тянзим едян щакимиййят бир чох малиййя институтларына кре-
дит рейтинги инвестисийа категорийасындан ашаьы олан истиграз-
лара капитал гойулушуну гадаьан едир вя бу щядд кечилдикдя 
тянзимляйиъи мящдудиййятя малик банклар вя сыьорта компа-
нийалары  бу  истигразлары  сатмалы  олаъаг  ки,  бу  да  щямин 
истигразлар  цзря  фаиз  дяряъяляринин  кяскин  артмасына  эятириб 
чыхараъаг. 
Коммерсийа идейасы ондан ибарят иди ки, «зибил» истигразларын 
алыъылары бу истигразлардан диверсификасийалы портфел топлайараг 
«мцфтя сящяр йемяйи» алырдылар, беля ки, ялавя фаиз эялири боръ 
аланларын мцфлисляшмяси сябябиндян истигразларын бир вя йа бир 
нечя  нювцнцн  лазымсыз  каьызлара  чеврилмясиня  эюря  олан 
иткилярин йерини долдурмаьа кифайят едирди. 
1970-ъи  вя  1980-ъи  иллярдя  мейдана  чыхан  йенилик  ондан 
ибарят  иди  ки,  о  заман  икинъи  нюв  инвестисийа  банкы  олан 
Дрехел  Бурнщам  Ламберт  ядябли  даирялярдя  «йцксяк  эялирли 
истигразлар»  кими  танынан  «зибил»  истигразлар  бурахмаьа 
башлады; бу йенилийин мяхфи башчысы Майкл Милкен иди.  
Бу йцксяк эялирли истигразлары бурахан компанийаларын кредит 
юдямя  габилиййятинин  рейтинги  чох  ашаьы  олдуьундан 
инвесторлар  бу  истигразларын  фаиз  дяряъяляри  кифайят  гядяр 
йцксяк  олдуьу  щалда  онлары  алмаьа  башладылар.  Бир  чох 
компанийалар  «зибил»  истигразлар  бурахырды  ки,  пул  йыьыб 
сящмлярин  контрол  пакетини  эери  алсын;  компанийаларын  топ-
менеъерляри  кцтляви  базарда  сатылан  бцтцн  сящмляри  алмаьа 
чалышырды  вя  йа  А  компанийасы  йцксяк  эялирли  истигразлар 
бурахырды  ки,  пул  йыьыб  Б  компанийасыны  ялдя  етсин  вя  онун 
пул йыьыб А компанийасыны алмагда габагласын.  
Беля  ки,  бу  истигразлар  щеч  бир  рейтинг  кредит  аэентлийи  тяря-
финдян  гиймятляндирилмямишди,  одур  ки,  бу  боръ  ющдяликляри 
цзря  юдянилян  фаиз  дяряъяляри  инвестисийа  категорийасы  олан 
истигразларын фаиз дяряъясиндян 3-4 % пункту йухары олурду. 

 
98
Садаланан  фактлар  мцбащися  предмети  дейилди.  Милкенин 
гарантийалы  сювдяляриндян  бязисинин  ганунсуз  вя  гейри-етик 
олмасы  мцбащисяли  мягам  иди.  Нязакятли  тянгидчиляр  гейд 
едирди  ки,  «зибил»  истигразларын  алыъылары  олан  компанийаларын 
чоху  боръ-яманят  ассосиасийалары,  депозит  идаряляри  вя 
сыьорта  компанийалары  иди;  бу  компанийаларын  бязисинин 
рящбярляри  вя  сащибляри  Дрехел  Бурнщам  Ламбертдян  андер-
раутер  кими  истифадя  едирдиляр  ки,  мцлкиййят  щцгугу  вя 
контрол ялдя етмяк цчцн зярури олан пулу йыьсынлар. Депозит 
идаряляри  Америка  щюкумятинин  гарантийалары  иля  тямин 
олунмуш  депозитляри  сатырды.  Онлар  юз  депозитляри  цзря  чох 
йцксяк фаиз дяряъяляри тяклиф едирди вя сатышдан ялдя етдикляри 
пуллары  «зибил»  истигразларын  алынмасына  сярф  едирди,  онлары 
Милкен  вя  Дрехел  Бурнщам  Ламбертя  йерляшдирирди.  Дрехел 
Бурнщам  Ламберт  васитясиля  «зибил»  истигразлар  бурахмыш 
компанийаларын тяхминян йарысы нятиъядя ифласа уьрады, бу да 
депозит  идаряляринин  бюйцк  иткиляриня  сябяб  олду;  базары 
йцксяк эялирли истигразлар цчцн тямин едян бу идарялярин чоху 
мцфлисляшди ки, бу да Америка верэи юдяйиъиляриня 10 милйард-
ларла доллар мигдарында зяряр вурду. Лакин бунунла беля, щяр 
шей щцгуги ъящятдян гануни иди. 
1988-ъи  илдя  Ревъо  Д.С.Инъ.  Аптекляр  шябякяси  1987-ъи  илдя 
бу компанийанын сящмлярини алмаг цчцн боръ эютцрдцйц 1,3 
млрд доллара фаизляри юдямяйя имканы олмадыьындан юз ифласы 
щагда  елан  етди  (19).  1980-ъи  илляр  «зибил»  истигразлар  дюврц 
сона  чатдыгда  Дрехел  Бурнщам  Ламбертдя  йерляшдирилян 
бурахылышларын йарысындан чоху дефолта уьрады. Истиграз сащиб-
ляринин вя Америка верэи юдяйиъиляринин иткиси онларла милйард 
доллар тяшкил едирди. 
Щенри  Кауфман  юзцнцн  эяляъяйи  хябяр  верян  китабында 
боръларын  бцтцн  нювляринин  -  истещлак,  щюкумят,  эиров  вя 
корпоратив,  щямчинин  «зибил»  истигразларын  артмасыны  пис-
ляйирди; Кауфман эюстярирди ки, боръун мигдары артдыгъа онун 
кейфиййяти  азалыр  (20).  Эюркямли  инвестисийа  банкири  вя 
Лазард  Фререс  Америка  офисинин  рящбяри  Феликс  Рогатин 
Бирляшмиш Штатлары «зибил истигразларын казиносу» адландырырды. 

 
99
Бунунла  йанашы,  мцяййян  мцддят  «зибил»  истигразларын 
сащибляри  яняняви  истигразларын  сащибляриндян  даща  йцксяк 
фаизляр газанырды. 
1980-ъи  иллярин  сону  1990-ъы  иллярин  яввялиндя  игтисади  енмя 
заманы  «зибил»  истигразлар  бурахан  компанийаларын  чоху 
мцфлисляшди. Апарылан арашдырмалар эюстярди ки, «зибил» истиг-
разларын сащибляри, орта щесабла гойдуглары пулун 1/3-ни итирир 
вя  бу  истигразлар  цзря  ялавя  3-4%-ли  пункт  иллик  эялир  бу 
иткилярин компенсасийасы цчцн кифайят дейил. 
«Зибил»  истигразлар  цзря  дефолтларын  чоху  Мински  таксома-
нийасына йазылыр. Бу истигразларын чоху, йягин ки,  онларын илк 
дяфя  базара  бурахылдыьы  йахшы  игтисади  дюврлярдя  «мющтякир 
група» дахил иди. Америка игтисадиййаты енмяйя башладыгда, 
бу  истигразлары  бурахан  компанийаларын  пул  эялири  азалды  вя 
истигразлар  «Понти  малиййяси»  категорийасына  енди.  Йалныз 
игтисади мюъцзя онлары дефолтдан гуртара билярди.  
«Мцфтя сящяр йемяйи» олдугъа баща юаша эялди.