Ç. kindlberqer, R. Aliber

 
 

 
190
Yapon qiymət “köpüyünün” əmələ gəlməsi tarixinin 
müəyyənləşdirilməsi 
 
Hər  hansı  bir  aktivin  bazarında  qiymət  köpüyünün  əmələ  gəlməsi 
tarixini  müəyyənləşdirmək  çox  çətindir,  çünki  aktivin  qiyməti  köpüyün 
ə
mələ gəlməsindəm xeyli əvvəl qalxmağa başlayır. Yaponiyada daşınmaz 
ə
mlakın və səhmlərin qiymətləri 1985-ci ilədək artmağa başlamışdır, yeni 
zamanda  yaon  yenasının  dəyəri  valyuta  bazarında  kəskin  bahalaşmağa 
başlamışdır. 
Yapon bazarında qiymət köpüyünün əmələ gəlməsində əsas rolu üç 
amil  oynayırdı,  buna  görə,  demək  olar  ki,  30  il  müddətində  yapon 
daşınmaz  əmlaka  qoyulan  investisiyalar  sabit  gəlirlik,  digər  sahələr  isə 
böyük zərərlər gətirmişdir. O zaman investisiya mühitində belə bir şablon 
fikir  formalaşmışdır  ki  “torpaq  yaxşı  investisiyadır,  çünki  torpağın 
qiyməti daim artır”. Burada sənae amillər də mövcuddur - “torpağa qoyu-
lan  sərmayələr  çox  yaxşıdır,  çünki  o  qeybə  çıxa  bilməz”.  Yapon  inves-
torları hər iki deyimə inanırdılar, 1940-cı illərin sonlarından sonra qiymət 
artımı bu inancı yalnız qücləndirirdi. 
kinci  amil  maliyyə  liberallaşması  idi.  Ondan  əvvəl  yapon  bank-
larına  daşınmaz  əmlakı  əldə  etmək  məqsədilə  kredit  verməyi  məh-
dudlaşdıran göstərişlər mövcud idi.  ndi isə banklar keçmişin əvəzini çıx-
maq niyyətində idi və bundan sonra ipoteka kreditlərin ümumi kredit port-
felində  payı  artmışdır,  investorla  kredit  lingini  əldə  etmışdirlər.  1980-ci 
illərin  sonunda  müəyyən  olunmuşdur  ki,  dünyada  mövcud  olan  tikinti 
kranların yarsı Tokioda obyektlərin tikintisində məşğul idi. 
Üçünçü  amil  1980-ci  illərin  ikinci  yarısında  pul  kütləsinin  artması 
idi, bu isə Yaponiya Bankının yenanın valyuta bazarında dəyərinin aşağı 
salınması  cəhtlərinin  nəticəsi  idi.  1980-ci  illərin  birinci  yarısında  yapon 
yenası  dollara  qarşı  xeyli  ucuzlaşmışdır,  bu  isə  yapon  malların  dünya 
bazarında  rəqabət  qabiliyyətini  gücləndirmişdir.  1980-cı  illərin  ikinci 
yarsında isə yena bahalaşmağa başlamışdır, istehsal sərmayələrinə neqativ 
təsiri  azaltmaq  üçün  Yaponiya  Bankı  valyutasını  nəzarət  altında 
saxlamağa  çalışırdı.  Müdaxilənin  nəticəsi  Yaponiyada  pul  kütləsinin  və 
müvafiq olaraq kredit bazasının artması olmuşdur. Həm bankların, həm də 

 
191
Mərkəzi bankın ehtiyyatlarının artması nəticəsində yapon bankları verilən 
kreditlərin həcmini artırmaq imkanını əldə etmişdir.  
qtisadi  artımın  yüksək  temləri  bankların  şirkətlərə  və  investorlara 
kredit vermək imkanı ilə dəstəklənirdi. Nəticə etibarilə, daşınmaz əmlakın 
qiymətləri orta hesabla ildə 30% artmağa başlamışdır.  
Yüksək gəlirlik səviyyəsinin təmin edilməsi yapon şirkətlərinin əsas 
məqsədlərindən  biri  deyil  idi.  Onlar,  əsasən  öz  biznesinin  inkişafında, 
istehsalın  genişləndirilməsində  və  işçilərin  həyat  boyu  məşğulluğunun 
təmin  edilməsində  maraqlı  idilər.  Hər  bir  şirkət  öz  sahəsində  ilk  yer  tut-
maq  arzusunda  idi.  Bir  çox  şirkətlər  borclarını  bazarın  daha  böyük 
hissəsini əldə etmək məqədilə artırırdı. 
Yapon  bankları  borc  alanların  kreditin  genişləndirilməsi  ehtiyacını 
onlara məxsus olan aktivlərin bahalaşması hesabına ödəyirdi. Borc alanlar 
ə
ldə etdikləri vəsaitləri yenə də daşınmaz əmlakın alınmasına xərcləyirdi, 
lakin təklif məhdud və ləng artdığına görə, kütləvi alışlar daşınmaz əmlak 
bazarınındakı  qiymətləri  artırırdı.  Artan  bu  qiymətlər  ardınca  səhm 
məzənnələrini də aparırdı. 
1980-ci  illərin  əvvəllərində  pul  bazarı  yenı  vasitəçi  kateqoriyasını 
meydana gətirmişdir – kredit ittifaqları (“cusenlər”), bu təşkilatlar ənənəvi 
yapon  bankları  verməkdən  imtina  edən  ipoteka  kreditləri  verirdi. 
Kreditlərin  verilməsi  üçün  pulları  cusenlər  banklardan  alırdı.  Bu  cür 
kreditləşmə  sistemini  yeddi  iri  Yapon  bankı  istifadə  edirdi.  Lakin  eyni 
zamanda  Yaponiyanın  Maliyyə  Nazirliyi  həm  adi,  həm  də  ipoteka 
kreditləri  verə  bilən  dövlət  kredit  təşkilatlarını  yaratmağa  başlamışdır. 
Bundan  sonra  banklar  heç  bir  vasitəçi  olmadan  evlərin  alınması  üçün 
kredit verməyə başlamışdı. 
Səhm məzənnələrinin qalxması o demək idi ki pul vəsaitlərinin cəlb 
edilməsi şirkətlərə ucuz başa gəlirdi. Daha bir yenilik konvertasiya edilən 
istiqrazların tədbiq edilməsi idi; şirkətlər faiz gəlirliyi aşağı olan və təsbit 
edilmiş  qiymətdə  adi  səhmlərə  dəyişdirilə  bilən  səhmləri  satırdı.  Əslində 
isə  bu  cür  istiqrazlar  səhm  alınması  üzrə  koll-opsiona  bənzəyirdi;  lakin 
istiqrazın  sahibi  səhm  üzrə  verilən  dividentdən  çox  olan  faiz  gəliri  əldə 
edirdi.  Nəticədə  istiqrazların  yerləşdirilməsi  nəticəsində  əldə  olunan 
vəsaitlər  şirkətlər  tərəfindən  üç  istiqamətdə  istifadə  olunurdu:  pulları 
ə
manət formasında  yerləşdirmək və istiqraz üzrə ödədiyi faizdan 3-4 qat 

 
192
çox olan faiz qazanmaq; səhm almaq; və ya istehsalın muasirləşdirilməsi 
və genişləndirilməsinə xərcləmək. 
Yaponiyada  mövcud  olan  bank  təcrübəsinə  görə  kreditlər  əmlakın 
girov  qoyulması  şərtilə  verilirdi;  adətən  banklar  qirovun  70%-ə  qədər 
kredit verirdilər. Verilmiş “cusenlər” tərəfindən kreditlərin bəziləri yapon 
mafiyasının  (“yakudzanın")  əlinə  düşürdü.  Bu  qruplaşmalar  öz  əlaqə-
lərindən  istifadə  edərək  əmlakın  qiymətlərini  lazimi  səviyyədə  saxlaya 
bilirdi. Daşınmaz əmlakın qiyməti ildə orta hesabla 30% qalxdığına görə, 
qiymətləndirən tərəfindən edilən kiçik  səhv tezliklə düzəldilirdi. 
Daşınmaz əmlakın qiyməti icarə haqqından tez qalxırdı. Bu da ona 
gətirirdi  ki,  gəlir  götürülmüş  kredit  üzrə  faizi  ödəmirdi.  1980-ci  illərin 
sonunda əmlak alan investorlarların gəlirləri mənfi idi – icarə gəliri bütün 
digər  xərcləri  çıxdıqdan  sonra  kredit  faizini  ödəmirdi  –  lakin  əmlakın 
sürətli bahalaşması bu əmlakı yenidəm girova qoymaqla yeni götürülmüş 
kreditlər hesabına və ya əmlakın satışından əldə edilən gəlir hesabına faiz 
ödəyə bilirdi.  
Daşınmaz  əmlakın  və  səhmlərin  qiymətlərindəki  artım  səhm, 
daşınmaz əmlak, bank depozitlərinə və xarici valyutaya malik olan yapon 
ailələrinin  rifahını  çox  yaxşılaşmışdı.  ri  yapon  şirkətlərinin  səhmləri 
sənae  qruplarına  daxil  olan  digər  şirkətlərinə  (“zaibatsu”-ların  əvəzinə 
gələn  “keyretsu”-lara)  məxsus  olduğuna  baxmayaraq,  səhm  paketinin 
üçdə  biri  fiziki  şəxslərə  məxsus  idi.  Hər  bir  yapon  şirkəti  sənae 
müəssisənin və pay fondunun qarşılığını təşkil edirdi. 
Yapon  səhmlərini  bazar  qiyməti  daim  artdığına  görə  onlar  daim 
Birləşmiş  Ştatların  və  Qərbi  Avropa  investorların  tərəfindən  alınırdı. 
Yapon  qiymətli  kağızlara  maraq  qlobal  indeks  fondları  da  göstərməyə 
başlamışdı. Yapon rezidentləri olmayan investorların gəlirləri yalnız səhm 
məzənnələrinin  qalxması  hesabına  yox,  həm  də  valyuta  bazarında  yapon 
yenasının bahalaşması hesabına idi. 
 
Yapon qiymət “köpüyü” nəyə görə  
və nə vaxt partlamışdır 
 
1989-cu ilin sonunda yapon qiymət “köpyü” intensiv genişlənmişdir. 
Daşınmaz  əmlakın  qiyməti  o  qədər  artmışdır  ki,  beysbola  uduzu  olan 

 
193
Yoqa  Berranın  “burada  yaşamaq  o  qədər  bahadır  ki,  heç  kim  bunu  edə 
bilmir”  ifadəsi  çox  məşhurlaşmışdır  və  doğruluğunu  təstiq  etmişdir. 
Banklar  yüzillik  üç  nəsil  ödəyəcək  ipoteka  kreditlərini  verirdilər. 
Yaponiya bankının  yeni sədrini  yüksək  əmlak qiymtlərin  yaratdığı sosial 
disbalans  çox  narahat  edirdi.  Mərkəzi  Bankın  yeni  təlimatları  yapon 
banklarını ipoteka kreditlərinin həcmini digər kredit növlərin səviyyəsinə 
qədər azaltmasını tələb etmişdir.  
Kredit  kütləsinin  artım  templəri  aşağı  düşdükdən  sonra,  əmlakı 
yenicə  almış  insanlar  nağd  pul  vəsaitlərin  çatışmazlığını  hiss  etmişdilər; 
onların  icrə  gəlirləri  azalmışdır,  ödəniləcək  faiz  isə  qalmışdır,  lakin  indi 
onlar köhnə krediti yenisi ilə ödəyə bilirdilər. Bu şəraitdə bəzi investorlar 
ə
mlaklarını  satmaq  məcburiyyətində  qalmışdılar.  Bu  satışların  və  kredit 
kütləsinin  birdən  azalması  daşınmaz  əmlakın  ucuzlaşmasına  gətirmişdir; 
ə
mlakın qiyməti daim artdığı əfsanəsi səhv çıxmışdır.  
Səhm  məzənnəsi  və  daşınmaz  əmlakın  qiymətləri  1990-cı  illərin 
ə
vvəllərində  enməyə  başlamışdır;  səhm  məzənnələri  30%  1990-cı  və 
yenidən bir o qədər 1991-ci ildə azalmışdır. Yaponiyanın fond birjasında 
enmə  trendi  müşahidə  olunmağa  başlamışdır.  2003-cü  ilin  əvvəlində 
yapon səhmlərinin qiymətləri iyirmi il əvvəlki səviyyəsinə enmişdir, buna 
baxmayaraq ölkənin iqtisadiyyatı bu illər ərzində qalxmışdır. Real iqtisadi 
artım isə orta hesabla 1% təşkil etmişdir.  
Pərakəndə satış qiymətləri 1999-cı ildə 1-2% təşkil etmişdir, bu isə 
klassik  borc  deflyasiyasına  gətirmişdir,  nəticə  etibarilə  bir  sıra  müflis-
ləşmələrə və öz növbəsində, bankların böyük itkilərinə, aktivlərin satışına 
və qiymətlərin xeyli azalmasına səbəb olmuşdur.  
ndi yapon “əbədi mühərriyi” əks istiqamətdə işləməyə başlamışdır. 
Daşınmaz  əmlakın  satışı  bazar  qiymətlərinin  enməsinə  səbəb  olmuşdur. 
Daşınmaz əmlak və səhm qiymətlərinin enməsi bank kapitalının azalması 
demək idi; indi bankların kredit vermək imkanları xeyli məhdudlaşmışdır. 
Yapon  qiymətli  kağızların  ucuzlaşması  ilə  amerikan  qiymətli  kağızların 
bahalaşması  üst-üstə  düşməsinə  görə,  global  fondlar  yapon  qiymətli 
kağızları sataraq Amerika qiymətli kağızlarını əldə edirdi.  
Monetar  iqtisadiyyatının  qanunlarından  biri  odur  ki,  qiymət  “köpü-
yünün”  “partlayışından”  sonra  deflyasiya  başlayır.  Yaponiyada  istehsal 
sərmayələrinin  həcmi  xeyli  azalmışdır,  buna  səbəb  birincisi  gözlənilən 

 
194
gəlirliyin  azalması,  ikincisi  isə  bundan  əvvəl  müşahidə  olunan  iqtisadi 
bumun  nəticəsində  atrıq  istehsal  qüvvələrin  əmələ  gəlməsi  idi.  Ev 
təsərrüfatlarının  xərcləri  xeyli  azalmışdı,  çünki  milyonlarla  ailələr  əmlak 
və  səhmləırin  ucuzlaşmasından  irəli  gələn  itkiləri  örtmək  üçün  eldə 
etdikləri gəlirə qənaət etməyə üstünlük verirdilər.  
Müflisləşmələrin sayı artmışdır, banklar və digər maliyyə təşkilatları 
verilmiş  kreditlərə  görə  itkilərə  məruz  olurdu.  poteka  kreditlərin 
verilməsi  üzrə  ixtisaslaşan  qeyri-bank  təşkilatları  isə,  demək  olar  ki, 
tamamilə müflisləşmişdir.  
flaslara  və  bank  itkilərinə  baxmayaraq,  yapon  əmanətçiləri  bank-
lardan  pullarını  götürməyə  tələsmirdilər.  Həm  fiziki  şəxslər,  həm  də  şir-
kətlər  əmin  idilər  ki,  hətta  bankların  bağlanması  tədqirdə,  Yapon  höku-
məti  bütün  əmanətləri  geri  qaytaracaq,  ona  baxmayaraq  ki,  rəsmi  olaraq 
heç bir sığorta mövcud deyil idi. Bank səhmlərinin uzun müddət ərzində 
qiymətlərinin  qalxması  investorlara  “bankların  iflasa  uğramaq  üçün  həd-
dən artıq varlı olmasına” inandırırdı, on baxmayaraq ki, onların öz kapital-
ları  artıq  mənfi  idi,  çünki  verilmiş  kreditlərin  həcmi  depozit  üzrə  öhdə-
liklərindən az idi. 
Bankların  çoxu  kreditlərin  verilməsi  zamanı  həddən  artıq  ehtiyatlı 
idi. Onlar anladı ki, əmlakı klassik üsulla girov götürməklə kredit vermək 
prosesi  çox  təhlükəli  idi,  çünki  əmlak  nəinki  bahalaşa,  həm  də  ucuzlaşa 
bilər.  lk  dəfə  idi  ki,  banklar  qarşısında  belə  sual  dururdu:  “Bu  krediti 
versək, onda pullarımızı qaytarmaq etimalı nə qədərdi?” Bankların bu çür 
ciddi yanaşması isə borc alanları da sual verməyə məcbur etmişdir: “Bəs 
yeni  investisiyalar  şirkətimizin  gəlirliyini  artırmaq  üçün  lazimi  qədər 
gəlirli olacaqmı?” 
Xarici banklar və investorlar artıq yapon banklarının ödəmə qabiliy-
yətinə  şübhə  ilə  yanaşırdılar.  Yapon  banklarının  xarici  filialları  ofşor 
maliyyə bazarında ən böyük borc alan idi; onlar həm yapon, həm də qeyri-
yapon şirkətlərinə kredit verirdi. Yapon bankların ofşor nümayəndəlikləri 
öz  kredit  portfellərini  çox  fəal  formalaşdırırdılar,  çünki  onlar  ənənəvi 
olaraq  fondların  cəlb  edilməsi  xərcləri  ilə  kreditin  verilməsi  üzrə  faiz 
dərəcələri arasında mövcud olan çox dar spreddə işləyirdilər.  
Yapon bankların kreditorları olan xarici banklar iflas zamanı yapon 
hökumətinin  hər  hansı  yapon  bankına  dəstək  olacağına  inanmırdılar. 

 
195
Nəticə etibarilə, xarici banklar yapon banklarına verilən kreditlər üzrə faiz 
dərəcələrini artırmışdı. Birbaşa nəticələrdən biri o idi ki, bir çox kreditlər 
bundan  sonra  yapon  banklarına  artıq  əlverişli  deyil  idi.  Bu  ona  gətirib 
çıxarmışdır  ki,  yapon  bankları  lazım  olmayan  faizləri  ödəməmək  üçün 
kreditləri mümkün qədər tez qaytarırdı. 
Yapin kreditləri üzrə risk mükafatının artması isə həssas investorlar 
üçün  bir  işarə  idi.  Bir  çox  yapon  şirkətləri  pullarını  Tokiodakı  yapon 
banklarından,  həmin  Tokioda  yerləşən  xarici  banklara  qoymağa  başla-
mışdırlar.  Yaponiyada  artıq  depozit  üzrə  faiz  dərəcələri  çox  aşağı  idi, 
Yaponiyadan  kapital  axını  kütləvi  xarakter  daşımağa  başlamışdı,  çünki 
yapon invesatorları pulları üçün daha əlverişli yer axtarırdılar. 1991-ci ildə 
Yaponiyada  baş  verən  resessiya  o  demək  idi  ki,  idxalın  həcmi  xeyli 
azalmışdır, ixrac isə çox artmışdır; bir sıra şirkətlər bütün güclərini xarici 
bazarların  ələ  alınması  üçün  xərcləyirdi,  çünki  daxili  bazarda  artmış 
istehsal  qüvvələri  öz  tədbiqini  tapa  bilmirdilər.  dxalın  azalması,  ıxracın 
artması isə  Yaponiyanın tədiyyə balansının müsbət olmasına  gətirmişdir. 
Bu  artım  Yaponiyadan  kapital  axınını  üstələmişdir  və  yenanın  baha-
laşmasına  gətirmişdir,  bu  isə,  öz  növbəsində,  ixracyönlü  yapon 
ş
irkətlərinə zərbə vurmuşdur. Bunlardan bir çoxları xərclərini ucuz əmək 
qüvvəsi hesabına azaltmaq üçün Çin, Malaziya və Tayland kimi ölkələrə 
sərmayə  qoymuşdur.  xrac  sənayesində  investisiya  xərclərinin  artması 
gəlirlərin artmasını canlandırırdı. 
 
Şə
rqi Asiyanın iqtisadı möcüzəsi  
və Asiyanın maliyyə böhranı 
 
1992-ci ilsə Dünya Bankı “Şərqi Asiya möcüzələri” adlı materialları 
dərc  etmişdir.  Bu  möhtəşəm  ad  altında  Tailanddan  Cənubi  Koreyaya 
qədər  yerləşən  ölkələrin  iqtisadi  nailiyyətlərindən  bəhs  edilirdi.  Bu 
ölkələrin  ümumi  daxili  məhsulun  artması  müəyyən  dərəcədə  Yaponiya 
tərəfindən  1950-1960-cı  illər  ərzində  alınmış  gəlirlərin  nəticəsi  idi. 
Koreya yarımadası 1950-ci illərin ortalarında başlanmış müharibə nəticə-
sində  bölünmüşdür;  1960-cı  illərin  ortalarında  Cənubi  Koreya  üçün  iq-
tisadi  artımın  qızıl  dövrü  başlamışdır.  1950-ci  illərdə  bataqlıq  olan 
Sinqapurun  həyat  səviyyəsi  1990-cı  illərdə  artıq  dünya  standartlarına 

 
196
cavab  vermişdir.  1978-ci  ildə  Çində  hökumətin  Mao  Tsze-Dundan  Den 
Syaopinə  keçməsi,  vaxtilə  qapalı  olan  bir  ölkəni  xarici  sərmayələrə  açıq 
olan  və  beynəlxalq  tticarətə  can  atan  ölkəyə  çevirmişdir.  qtisadi  artın 
burada  20  il  müddətində  ildə  orta  hesabla  10%  təşkil  etmişdir,  Pekin, 
Ş
anxay və Şençjen kimi sahil regionlarda artım bundan da çox idi. 1950, 
1960 və 1970-ci illərdə  sərhəd məntəqəsi kimi çıxış edən Honkonq artıq 
beynəlxalq ticarətə hazır olan çin məhsullarının mərkəzinə çevrilmişdir. 
Tailand,  Malaziya  və  ndoneziyada  1990-cı  illərin  birinci  yarısında 
səhm məzənnələri 300-500% qalxmışdır, istehsalın emal sahələrində artım 
fantastik  templərlə  gedirdi.  Şərqi  Asiyanın  əksər  ölkələrində  səhm 
kotirovkaları 1993-cü ildə iki qat artmışdır və 1994-cü ilə qədər artmağa 
davam etmişdir. Daşınmaz əmlakın ticarət defisitinin həcmi artmışdır. Bu 
ölkələrdə  qiymət  köpükləri  iqtisadi  strukturların,  adambaşına  düşən 
gəlirlərin,  milli  valyutalarının  məzənnələrin  arasında  fərqlərə,  eyni 
zamanda  hər  bir  konkret  ölkənin  Sinqapur,  Tayvan  və  ya  Honkonq  kimi 
beynəlxalq  kreditor  və  ya  Tailand  və  ya  Malaziya  kimi  beynəlxalq 
borcalan  olmasına  baxmayaraq,  iqtisadçılar  düşünürlər  ki,  bu  ölkələrin 
“köpükləri” ümumi mənbəyə malik idi və xaricdən şişirdilər. 
Amerika, Yapon və avropa şirkətləri məhsullarının Çində, Tailandda 
və  digər  Şərqi  Asiya  ölkələrində  istehsal  xərclərinin  az  olmasından  isti-
fadə edirdi. Sürətli iqtisadi artım xarici kapitalın axınının həm səbəbi, həm 
də  nəticəsi  idi,  xüsusilə  də  Yaponiyadan  gələn  kapitalın.  Yapon  inves-
tisiyaları,  ilk  növbədə,  bu  ölkələrdə  ucuz  əmək  qüvvəsindən  istifadə 
etmək  üçün  yığma  sexlərinin  tikintisinə  yönəlmişdir;  bahalı  ehtiyyat  his-
sələri  hələ  də  Yaponiyada  istehsal  olunurdu,  sonralar  isə  yğılmaq  üçün 
qonşu ölkələrə göndərilmişdir. Oradan məhsulların əsas hissəsi Birləşmiş 
Ş
tatlara,  Yaponiyaya  və  digər  ölkələrə  ixrac  olunurdu.  Birbaşa  yapon 
investisiyalarından sonra Yaponiyadan təchizatçı şirkətlər və banklar gəl-
mişdir.  qtisadiyyatın  əsasını  ixrac  iqtisadiyyatının  artımı  təşkil  etmişdir, 
hansıkı  daim  yerli  valyutanın  aşağı  dəyərinə  əsaslanırdı.  xracın  əsas 
hissəsini  baş  ofisləri  Birləşmiş  Ştatlarda,  Yaponiyada  və  Tayvanda 
yerləşən  şirkətlərin  məhsulları  təşkil  edirdi.  Cənubi  Koreya  şirkətləri 
kapitallarını  Çin  və  ndoneziyaya  yatırmağa  başlamışdır,  çünki  əmək-
haqqının səviyyəsi burada nisbətən aşağı idi.  

 
197
1996-cı  ildə  qısamüddətli  istehlak  kreditlərinin  verilməsi  üzrə 
ixtisaslaşan  tay  maliyyə  şirkətləri  (bunlardan  bir  çoxu  iri  tay  bankları 
tərəfindən bu kimi kreditlərin verilməsini qadağan edən təlimatından yan 
keçmək  üçün  təsis  olunmuşdur)  öz  kreditləri  üzrə  iri  itkilərə  məruz 
qalmağa  başlamışdır.  Xarici  investorlar  tay  maliyyə  təşkilatlarına  ver-
dikləri  kreditlərin  qiymətini  qaldırmağa  başlamış,  nəticədə  xaricdən 
maliyyələşdirmə  mənbəyi  azalmışdır.  Tailandın  Mərkəzi  bankının  milli 
valyutanı  eyni  səviyyədə  saxlama  qüvvəsi  artıq  tükənmişdir  və  1997-ci 
ilin iyul ayında Tailandın milli valyutası bat kəskin devalvasiyaya məruz 
qalmışdır.  
Batın  qiymətsizləşməsi  epidemiyaya  çevrilmişdir,  növbəti  6  ay 
ə
rzində  Şərqi  Avropa  ölkələrin  milli  valyutaları,  Çin  yuanı  və  Honkonq 
dollarından başqa, 30%-ə qədər ucuzlaşmışdır. Səhm məzənnələri 30-60% 
enmişdir,  buna  səbəb  xarici  investorların  pul  əldə  etmək  istəyi  və 
həmçinin  autsorsinq  şirkətlərinin  yüksək  gəlir  gətirmədikləri  idi.  Daşın-
maz  əmlakın  qiymətləri  kəskin  azalmışdır.  Sinqapur  və  Honkonq  bank-
larından  başqa,  əksər  banklar  çətin  vəziyyətə  düşmüşdür.  ndoneziyada 
bankların  bir  çoxunun  bağlanması  küçələrdə  əsayişin  pozulməsına  və 
dəyərinin 70%-ni itirən milli valyutanın getməsinə səbəb olmuşdur. Şərqi 
Asiya  ölkələrini  inkişaf  ssenarisi  Yaponiyada  10  il  bundan  qabaq  baş 
verənlərin  təkrarı  idi.  Şərqi  Asiya  möcüzəsi  haqqında  söhbətlər  dayan-
mışdır,  bunun  əvəzinə  “blat  kapitalizmi”,  kütləvi  özəlləşdirmə  və  möh-
təkirliyin dağıdıcı güvvəsi haqqında müzakirələr başlamışdır.  
Milli valyutanın dəyərdən düşməsi ABŞ dolları, yena və digər xarici 
valyutalarda  kredit  götürmüş  şirkətlərə  zərər  gətirmişdir.  Bu  şirkətlərə 
kredit vermiş banklar da zərər çəkmişdi; Asiya ölkələrində bankların əksər 
müflisləşmələrinin səbəbləri aktivlərin həddən artıq qiymətləndirilməsi və 
müştərilərin  zərərləri  idi.  Milli  valyutaların  devalvasiyası  Asiya  ölkə-
lərinin  ticarət  balanslarına  da  təsir  etmişdir,  onların  bir  çoxu  defisitlidən 
profisitliyə çevrilmişdir.  
Bu  prosesin  əksi  Birləşmiş  Ştatların  birdən-birə  ticarət  balansında 
defisitin  artması  idi;  əslində  ABŞ  dollarının  bahalaşması  ona  bağlı  olan 
tay  batının,  Malasiya  ringgitin,  ndoneziya  rupiyasının  və  həmçinin,  Çin 
yuanın və Honkoq dollarının devalvasıyasının nəticəsi idi.  
 

 
198
Səmərəli və qeyri-səmərəli bolluq 
 
1982 və 1999-cu illər ərzində Amerika səhmlərinin məzənnələri ildə 
13%  artırdı,  bu  da  Amjerikanın  200  illik  tarixinin  ən  yaxşı  göstəriciləri 
idi.  Uzunmüddətli  prespektivdə  Amerika  səhmlərinin  məzənnələri  üç 
ildən bir enirdi, keçmiş əsrin son iki onilliyində isə səhmlər cəmi 5% en-
mişdir. Amerika səhmlərinin bazar dəyəri 1982-ci ildə ÜDM-in 60%-dən, 
1999-cu ildə ÜDM-in 300%-ə qədər artmışdır.  
Ölkə miqyasında daşınmaz əmlak qiymətlərinin artını bir o qədər də 
yüksək  deyil  idi,  lakin  əhəmiyyətli  artım  Silikon  vadi,  San-Fransisko, 
Vaşinqton,  Boston  və  Nyu-York  kimi  adambaşına  düşən  gəliri  və 
məşğulluq səviyyəsi yüksək olan regionlarda müşahidə olunurdu.  
1990-cı  illərdə  Amerika  iqtisadiyyatı  sürətli  artım  nümayiş  etdirdi. 
nflyasiya  səviyyəsi  1990-cı  illərin  əvvəllərində  6%-dən,  1990-cı  illərin 
sonunda 2%-ə qədər, işsizlik səviyyəsi isə 8%-dən 4%-ə enmişdir, iqtisadi 
artım  templəri  2.5-3.5%  artmışdır,  bunların  hamısı,  eyni  zamanda 
məhsuldarlığın  artımı  ilə  də  müşühidə  olunurdu.  Amerika  xəzinədarlığın 
illik  büdcəsi  1990-cı  illərin  əvvəlində  5%-lıq  (300  mlrd.$)  defisitdin 
onilliyin sonunda $200 mlrd-lıq profisitə çatmışdır.  
Bu  vəziyyətin  mənfi  nəticələrində  biri  o  idi  ki  ABŞ-ın  ticarət 
balansının illik defisiti 500 mlrd. $-ı keçmişdir. Bundan başqa yığımların 
səviyyəsi  isə ən aşağı səviyyəyə enmişdir. 
Bu  iqtisadi  bumun  özəlliyi  ondan  ibarət  idi  ki,  o  “yeni  iqtisa-
diyyatın”  inkişafına  əsaslanırdı,  burada  əsas  rolu  informasiya  texnolo-
giyaları,  kompyuterlər,  “dotkomlar”  və  proqram  təminatı,  texniki  apa-
ratları və yüksək texnologiyalarını istehsal edən şirkətlər oynayacaq. Tex-
noloji  inqilab  məlumatın  ötürülməsi  və  saxlanılmasını  ucuzlaşdırmışdır. 
E-bay ş
irkəti ümummilli hərrac bazarına çevrilmişdir, burada insanlar on 
minlərlə əmtəə ala bilərdilər. Amazon şirkəti kitab və elektron məhsulların 
satış  texnologiyasını  icad  etmişdir.  Peapod  insanlara  gündəlik  aldıqları 
məhsulları  evdən  çıxmadan  əldə  etmək  imkanını  vermişdir.  Milyonlarla 
insanlar  diskont  brokeri  Çarlz  Şvabın  və  onun  rəqib  brokerlərin 
müştəriləri  idilər.  Yeni  texnologiyalar  insanlara  komyuter  və  internetdən 
istifadə  etməklə  və  kiçik  miqdarda  komission  haqqı  ödəməklə  səhmlə 
ə
məliyyatlar  apara  bilirdilər.  “Deytreyder”  tayfası  əmələ  gəlmişdir  –  bu 

 
199
insanlar  işlərini  ataraq  evdə  və  ya  xüsusi  təşkil  edilmiş  otaqlarda 
səhmlərin alqı-satqısı ilə məşhul idilər. Priceline şirkəti isə aviya şirkətlərə 
və  hotellərə  bilet  satışını  və  nomrələrin  icarə  verilməsini  heç  vir  əlavə 
xərc olmadan satmaq imkanını vermişdir.  
Öz  kommersiya  ideyalarını  və  layihələrini  həyata  keçirmək  istəyən 
sahibkarlar  isə  maliyyəni  vençur  kapitalistlərdən  (riskli  və  yüksək  gəlirli 
layihələrə  pul  qoymaq  istəyən  kapitalistlərdən)  alırdılar.  Vençur  kapita-
listlər öz investisiya portfellərini müxtəlif şirkətlərə kapital qoyuluşların-
dan tərtib edirdilər, bu şirkətlər 3-5 il ərzində o qədər böyüməli idilər ki, 
öz  səhmlərini  bazara  çıxartsınlar  ( PO  mərhələsi)  və  nəticədə  investorlar 
ə
ldə etdikləri ucuz səhmləri əlverişli sata bilirdilər. Vençur kapitalistlərin 
gəlirləri  yenicə  təsis  edilən  şirkətlərin  uğurundan,  yeni  texnologiyaların 
bazarda  yerləşməsindən,  səhmlərin  qiymətindən  və  şirkətlərin  PO 
mərhələsi yolundan asılı idi. 
Texnologiya sahəsinə aid səhm bazarı sürətlə artırdı, vençur kapita-
listləri tez gəlir eldə edirdilər və bunun hesabına daha yeni kapitalları cəlb 
edirdilər.  nvestorlardan  heç  biri  kənarda  qalmaq  istəmirdi.  Maliyyə-
ləşdirmə  mənbəyi  artıq  problem  deyil  idi;  investorlar  özləri  nou-hau 
dalınca  qaçırdılar  ki,  onlara  kapital  qoysunlar.  3-4  ildən  sonra  vençur 
ş
irkətləri səhmlərinin ilkin yerləşdiriləməsinə başlayırdı. Adətən,  PO-dan 
ə
vvəl  ölkədə  “road-şou”  təşkil  olunurdu,  bu  zaman  investisiya  bankları 
maraq oyatmaq üçün çirkətləri müxtəlif fondlara təqdim edirdi.  
“Road-şou”  bitdikdən  sonra  investisiya  bankları  səhmlərin  sayını 
müəyyən  etdikdən  sonra  yerləşdirmə  qiymətini  təyin  edirdilər.  99.46% 
hallarda  yeni  səhmlərin  qiyməti  ilk  gününün  sonunda  yerləşdirmə  qiy-
mətindən xeyli yüksək idi, uğurlu alıcılar isə əhəmiyyətli kapital artımını 
ə
ldə etmişdilər.  
Təkrarlanan  prosedurların  nəticəsi  o  idi  ki,  daha  çox  insanlar  PO 
mərhələsində yeni qiymətli kağızları ilkin qiymətə əldə etmək üçün iştirak 
etmək  istəyirdilər.  kinci  nəticə  sahibkarların  əqlinə  aşkar  böyük  tələbin 
olması  idi,  onlar  öz  ideyalarını  həyəta  keçirməkərinə  görə  böyük 
kapitallara  çıxışı  imkanları  yaranmışdır.  Vençur  kapitalistlər  böyük 
layihələrdən gələn mənfəətə cəlb olunurdular.  nvestisiya bankları isə, öz 
növbələrində,  daha  çox  PO  təşkil  etmək  və  hər  birindən  komisyon  əldə 
etmək  marağında  idilər. 
nvestorlar  isə  səhm  qiymətlərinin  ilk 

 
200
yerləşmədən  sonra  birinci  gün,  həftə  və  ya  ay  ərzində  bahalaşmasından 
irəli gələn kapital artımından qazanmağa çalışırdılar.  
Qiymət itələməsi effekti dinamit effektinə bənzəyirdi. Elə gəlirdi ki, 
investisiya bankları ilk ticarət  günündə qiymət itələməsini (nağd pulların 
qaytmasını  yox)  həyata  keçirmək  istəyirdi.  Bu  nöqteyi-nəzərdən  PO-ya 
görə  daha  aşağı  qiymət  daha  arzu  olunan  idi,  nəyinki  yüksək  qiymət, 
çünki bu halda səhmə olan tələbat heç olmazsa qısa müddətə qalxa bilirdi. 
Sahibkarlar  PO-da  səhmlərin  yalnız  kiçik  hissəsini  satırdılar;  onlar 
hesablamışdilar  ki,  qiymət  itələmə  nə  qədər  böyük  olsa,  gəlirləri  bir  o 
qədər aşağı idi. Onlar daha çox ticarətin ilk gününün sonunda əldə olunan 
nəticədə maraqlı idilər. 
lkin  yerləşmədən  bir  neçə  gün  sonra  qiymətli  kağızların  ticarət 
dövriyyəsi  PO  dəyərindən  3-4  qat  artıq  olur.  Yerləşdirmə  qiyməti  ilə 
səhm  əldə  etmiş  investorların  əksəriyyəti  alışlarını,  adətən  saxlamaq 
qərarına  gəldikləri  üçün,  dövriyyədə  olan  səhmlərin  sayını  azaldırdı. 
Nəticə  etibarilə  bazarda  satılan  səhmlər  əldən-ələ  keçərək  bir  sessiya 
müddətində 5-6 dəfə bahalaşırdı.  
Elə  gəlirdi  ki  Birləşmiş  Ştatlar  milyonlarla  insanları  varlandıra 
biləcək  “əbədi  maliyyə  mühərliyini”  əldə  etmişdilər.  lk  ticarət  günündə 
qiymət nə qədər yüksək qalxsa bir o qədər investor  PO-da iştirak etmək 
niyyətində olacaq.  nvestorlardan  PO-da iştirak tələbi artdıqca, daha çox 
vençur  kapitalistlər  yeni  şirkətlərə  pul  qoymaq  istəyəcəklər.  Maliy-
yələşdirməyə nə qədər çox vençur kapitalı cəlb olunubsa, bir o qədər sa-
hibkarlar  yeni  işin  açılması  hesabına  gəlir  əldə  etmək  niyyətinə 
düşəcəklər. 
1996-cı  ilin  dekabr  ayında  Federal  Ehtiyat  darəsinin  sədri  Alan 
Qrinspen ilk dəfə “qeyri-səmərəli bolluq” ifadəsini işlətmişdir. Cou Dons 
indeksi 6300, NASDAQ isə 1300 punkt səviyyəsində müəyyənləşmişdir. 
Qrispen həmişə rəqəmlərlə ehtiyyatlı idi; səhmlərin 15-20% artıq qiymət-
ləndirilməsi  olmasa  idi,  o  bu  ifadəni  işlətməzdi.  1999-cu  ilin  dekabr 
ayında  Cou  Dons  indeksi  11700,  NASDAQ  isə  5400  pukt  səviyyəsinə 
çatmışdır,  NASDAQ-da  satılan  səhmlərin  bazar  qiyməti  isə  Nyu-York 
fond  birjasında  (NYSE)  satılan  səhmlərin  dəyərinin  80%-ni  təşkil 
etmişdir.  

 
201
1990-cı  illərin  sonunda  NASDAQ-da  qeydiyyatda  olan  yeni 
iqtisadiyyatın  təmsilçilərin  səhmləri  –  dotkomlar  və  ya  elktron  ticarət, 
volokon optika, elektron komponentlərin, proqram təminatın, informasiya 
texnologiyaların və telekommunikasiyaların satışı ilə məşğul olan şirkətlər 
– daha tez bahalaşırdı, nəyinki NYSE-də iştirak edən GE, GM, ATET və 
Time-Life
  kimi  “köhnə  iqtisadiyyat”  nümayəndələri.  Lakin  yüksək 
texnologiyalara  olan  maraq  o  qədər  güclü  idi  ki,  o  köhnə  sahələri  də 
ardınca aparmaq qüvvəsində idi.  
Elə  gəlirdi  ki,  texnologiya  sahəsində  baş  verən  proseslər  maliyyəni 
idarə edir. Kompyuterlər həm güclənirdi, həm də bahalaşırdı. Məlumatın 
köçürülməsi  və  saxlanılması  hərcləri  xeyli  azalmışdır.  Kompyuter 
texnikasının hər il ən azı 30% ucuzlaşmasına dair Mur qanunu dəqiq işlə-
yirdi. Dünya şəbəqəsi sürətlə inkişaf edirdi, bazarın ərazi bölgüsü əlaqəli 
olmuşdur.  Kompyuterlər  insanları  səhm  satışında  əvəz  edirdi.  nsanlar 
internet  vasitəsilə  təyyarəyə  bilet  sifariş  edə  bilərdilər.  Optik  tel  Atlan-
tikanın  qərb  və  şərq  sahillərini  birləşdirmişdir,  beynəlxalq  zənqlərin 
qiymətləri  şəhərdaxili  zənqlər  səviyyəsinə  enmişdir.  Yaddaş  qurğuların 
həcmi  və  qüvvəsi  artırdı.  Məlumatın  saxlanılması  və  ötürülməsi  üzrə 
ixtisaslaşan  minlərlə  şirkətlər  əmələ  gəlmişdir,  bu  şirkətləri  maliyyələş-
dirən  vençur  kapitalistlər  o  qədər  gəlir  əldə  etmişdilər  ki,  riskli  inves-
tisiyalar  fiziki  şəxslərdən,  təqaüd,  universitet  və  xeyriyyə  fondlarından 
gələn  daha  qüvvəli  maliyyə  axınına  çevrilmişdir.  PO-da  yerləşdirilən 
səhmlərə  həddən  artıq  böyük  tələb  investisiya  banklarını  ilk  yerləşmədə 
satılan  səhmləri  yalnız  ən  dəyərli  müştəriləri  arasında  paylamaq  məcbur 
etmişdir.  nvestisaiya  bankları  tez  varlanırdı;  onlar  bazarda  tələb  olunan 
məhsula  malik  idi,  çünki  investorlar  fikirləşirdilər  ki,  səhmlərin  alınması 
həmişə gəlir gətirəcək. 
Səmərəli bolluq qeyri-səmərəliliyə dəqiq nə vaxt çevrildiyi heç kimə 
məlum  deyil.  Amerika  bazarında  qiymət  “köpüyünün”  əmələ  gəlməsi 
müxtəlif vaxtlar investorların ağlına gəlirdi.  lk dəfə köpük haqqında Gris-
penin  “qeyri-səmərəli  bolluq”  haqqında  ifadəsindən  18-20  ay  əvvəl  1995-ci 
ilin  ayında  danışmağa  başladılar.  Səhm  məzənnələri  1995-ci  ildə  34%, 
1996-cı ilin ilk 11 ayında daha 25% qalxmışdır, eyni zmanada, 1994-cü ildə 
məzənnənin cəmi 4% qalxması müşahidə olunmuşdur. 

 
202
1995  və  1996-cı  ildə  Amerika  fond  birjasında  bu  dalğanın  əmələ 
gəlməsində  1994-cü  ildə  Meksikada  baş  vermiş  maliyyə  böhranının  iki 
aspektinin  rolu  var  idi;  bu  aspektlərin  hər  biri  birbaşa  və  dolayı  təsirə 
malik  idi.  Birbaşa  təsiri  pesonun  devalvasiyası  oynamışdır,  bunun 
nəticəsində  Meksikanın  ticarət  balansı  1994-cü  ildə  20  mldr.  $-lıq 
defisitdən növbəti ildə 7 mlrd. $-lıq profisitə çıxmışdır. Bunun əks sədası 
isə  Amerika  ticarət  balansının  25  mlrd.  $-lıq  defisiti  idi,  çünki  ABŞ 
Meksikanın  ən  böyük  ticarət  partnyoru  idi.  Nəticə  etibarilə,  kapital 
meksikadan Birləşmiş Ştatlara axmağa başlamışdır (lakin bu yalnız 1997-
ci ildə Asiya maliyyə böhranından sonra başlanacaq hadisələrə giriş idi). 
Meksikadan  Birləşmiş  Ştatlara  axan  kapital  Amerika  qiymətli  kağızların 
məzənnələrini  qaldırmışdır.  kinci  aspekt  ondan  ibarət  idi  ki,  Fedral 
Ehtiyat  Sistemi  öz  pul  siyasətini  yumşaltmışdır  və  1994-cü  ildə  həyata 
keçirdiyi pul bazarının məhdudlaşdırılmasından tamamilə imtina etmişdir.  
Amerika qiymət “köpüyünün” yaranmasının alternativ tarixi 1998-ci 
ilin yayı hesab olunur, bu dövrdə Asiya maliyyə böhranı, Rusiyada defoltu 
və Long-Term Capital Mamagement fondunun iflası ilə yadda gəlmişdir. 
Asiya  valyutalarının  birdən  devalvasiyası  ona  gətirmişdir  ki,  Amerika 
ticarət defisiti 150 mlrd. $-a qədər artmışdır.  
Bundan  başqa  Federal  Ehtiyat  sistemi  siyasətinin  yumşaltmasına 
getmişdir,  əsasən  də  daha  peşəkar  hesab  olunan  Long-Term  Capital 
Management
-in yaşadığı problemlərə görə.  
1998-ci  ilin  iyun  ayından  12  ay  sonra  Nyo-York  Fond  birjasında 
satılan səhmlərin bazar dəyəri 9 005 mlrd. $-dan 12 671 mlrd. $-ya qədər 
yeni  40%  artmışdır.  NASDAQ-da  satılan  səhmlərin  bazar  dəyəri  90% 
artmışdır –1 777 mlrd. $-dan  3 209 mlrd. $-ya qədər.  
ABŞ-a kapital axını – bunu yığımların axını kimi qəbul etmək olar – 
ilk  dövrlərdə  ABŞ  dollarının  bahalaşmasına  gətirmişdir.  Bu  daxili 
investisiyaların  artımına  və  daxili  yığımarın  artım  temlərinin  azalmasına 
gətirmişdir (bu isə daxili istehlakın artımının əks tərəfi idi). 
Yığım  axınlarının  əks  tərəfi  Amerika  ticarət  defisitinin  artması  idi. 
Xaricdən  kapitalın  axını  ABŞ  dollarının  valyuta  bazarında  məzənnəsinin 
qalxmasına  gətirmişdir;  dollarla  ifadə  olunmuş  xarici  malların  qiyməti 
azalmışdır  və  Amerika  inflasiyasını  saxlayırdı.  Birləşmiş  Ştatlara  kapital 
gətirən  investorlar  dollarla  ifadə  olunmuş  qiymətli  kağızları  alırdılar, 

 
203
məhz  bu  amil  onların  qiymətlərini  qaldırmışdır.  Xaricilərə  qiymətli 
kağzlarını  satan  amerikanlıla,r  indi  əldə  etdikləri  gəlirləri  necə  istifadə 
edəcəklərini  fikirləşməli  idilər.  Nəticə  etibarilə,  əldə  olunmuş  gəlir  digər 
amerikalılardan  digər  qiymətli  kağızların  və  amerika  məhsullarının  alın-
masına  xərcləyirdilər,  çünki  yığın  məqsədinə  artıq  nail  olmuşdular. 
Yığımların aşağı artım temləri və Amerika ticarət defisitinin artması ABŞ-
a xarici kapitalın axmasını qaçılmaz etmişdir. 
Ə
ldə  olunmuş  məlumata  görə  qiymətli  kağızların  xarici  alıcılara 
qiymətli  kağızların  satılmasından  əldə  olunan  gəlirin  95-97%-ni  digər 
qiymətli kağızların alınmasına xərcləyirdilər və  yalnız 3-5%-ı  əmtəələrin 
alınmasına  gedirdi.  Lakin  istehlaka  yönəlmiş  pulların  nə  qədər  az 
olmasına  baxmayaraq,  ev  təsərrüfatların  yığımları  tədricən  azalmağa 
davam etmişdir. 
stehlak  məhsullarına  çəkilən  xərclər  “axına”  bənzəyirdi.  Ev  təsər-
rüfatları  əmtəələrin  alınmasına  nə  qədər  az  xərcləsə,  bir  o  qədər  çox 
qiymətli kağızların və real aktivlərin alınmasına xərcləyə bilirdi. Xərclərin 
bu cür axını əldə olunmuş aktivlərin daha da bahalaşmasına gətirmişdir.  
1999-cu il ərzində FES, banklar və cəmiyyət yaxınlaşan 2000-ci ilin 
dərdini çəkirdilər – hamı qorxurdu ki kompyuter sistemləri yeni minilliyin 
tarixini  qəbul  etmədiyi  tədqirdə  iqtisadiyyat  dağılacaq.  Profilaktika 
tədbirləri  kimi  FES  bank  likvidliyinin  səviyyəsini  qaldırmışdır.  Banklar 
buna  kreditin  genişlənməsi  ilə  cavab  vermişdilər.  Səhm  məzənnələrinin 
artması  Avropa  investorlarını  cəlb  etmişdir,  nəticə  etibarilə  ABŞ  dolları 
avroya  qarşı  bahalaşmışdır.  Dolların  real  dəyərinin  və  ticarət  defisitinin 
artması ABŞ-da inflyasiya təzyiqini azaltmışdır. Nəticə etibarilə, FES-nin 
öz  pul  siyasətini  sərtləşdirmmək  ehtiyacı  yox  idi.  Yeni  minilliyin 
başlanması  ilə  federal  hökumət  likvidliyi  azaltmağa  başlamışdır.  Fond 
bazarının  ümumi  enməsi  40%  təşkil  etmişdir,  NASDAQ-da  satılan 
səhmlərin bazar dəyəri isə 80% enmişdir.