Oʻzbekiston respublikasi oliy va oʻrta maxsus ta’lim vazirligi toshkent moliya instituti

14.3. Aksiyalar qiymati va daromadliligini baholash 
Oʻzbekiston Respublikasi “Aksiyadorlik jamiyatlari va aksiyador-
larning huquqlarini himoya qilish toʻgʻrisida”gi qonuniga asosan 
aksiyalar
egasining nomi yozilgan emissiyaviy qimmatli qogʻozlar 
boʻlib, ular turiga koʻra oddiy va imtiyozli boʻlishi mumkin. 
Imtiyozli aksiyalar oʻz egalariga jamiyat foyda koʻrish-koʻrmas-
ligidan qat’i nazar muayyan dividendlar olish huquqini beradi. 
Mamlakatimiz qonunchiligiga koʻra aksiyadorlik jamiyatining 
imtiyozli aksiyalari boʻyicha dividendlarni qimmatli qogʻozlar bilan 
toʻlashga yoʻl qoʻyilmaydi. 
Oddiy aksiyalar boʻyicha dividendlar oldindan belgilab qoʻyil-
maydi. Ularning miqdori jamiyat tomonidan olinadigan foydaga 
bogʻliq va aksiyadorlar umumiy yigʻilishi qarori bilan belgilanadi. 

---

- 
210 - 
Aksiyalar obligatsiyalarga qaraganda yuqori riskli qimmatli 
qogʻozlar hisoblanadi. Dividendlardan va aksiyalar bahosi oʻsishi 
hisobiga shakllanadigan yuqori foyda olish imkoniyati investorlarni 
jalb qilishga xizmat qiladi. Aksiyalarning yuqori daromadliligi odatda 
qarz majburiyatlari bilan taqqoslaganda inflyatsiyadan yaxshigina 
himoyani ta’minlaydi.
Aksiya va obligatsiyalarni baholash texnikasi pul oqimlarini 
diskontlashning yagona modeliga asoslanishiga qaramasdan, aksiyalar 
qiymati va daromadliligini aniqlash quyidagi ikkita holat sabab ancha 
murakkab hisoblanadi: 
- oddiy aksiyalar boʻyicha dividendlar kafolatlanmagan, ya’ni 
oldindan ma’lum emas; 
- aksiyalar qoplash muddatiga ega emas. 
Yuqorida ta’kidlanganidek, aksiya egasining daromadi olinadigan 
dividendlar va aksiya bozor bahosining oʻzgarishidan tashkil topadi. 
Investitsiyalar bitta davrli boʻlgan holatda aksiya qiymati quyidagi 
formula yordamida aniqlanishi mumkin: 
𝑉 =
𝐷𝐼𝑉
1
1 + 𝑟
+
𝑃
1
1 + 𝑟
.
 
bu yerda 
DIV
1
, P
1
– 
mos ravishda
t
=1 davrda dividend va aksiya 
bahosi. 
Mos ravishda, investitsiya daromadliligi
𝑌 =
𝐷𝐼𝑉
1
+ (𝑃
1
− 𝑃
0
)
𝑃
0
.
bu yerda 
P
0
– t=0 
davrdagi aksiya bahosi yoki aksiyaning 
boshlangʻich ma’nosi. 
n 
davrli muddatga investitsiyalar uchun
𝑉 = ∑
𝐷𝐼𝑉
𝑡
(1 + 𝑟)
𝑡
+
𝑃
𝑛
(1 + 𝑟)
𝑛
𝑛
𝑡=1
.
 

---

- 
211 - 
Aksiyalarning 
muomala 
muddati 
formal 
jihatdan 
cheklanmaganligi sababli 
𝑛 → ∞
sharoitida oxirgi qoʻshiluvchi nolga 
intiladi. Shunda
𝑉 = ∑
𝐷𝐼𝑉
𝑡
(1 + 𝑟)
𝑡
.
∞
𝑡=1
Olingan ifoda amerikalik olim J.Williams tomonidan ishlab 
chiqilgan dividendlarni diskontlash modeli (Dividend Discount Model 
– 
DDM
) sifatida ma’lum. Mazkur modelga muvofiq oddiy aksiyalar 
qiymati joriy vaqtda diskontlangan barcha dividendlar summasiga 
teng. 
Agar ayni vaqtdagi aksiya bozor bahosi ma’lum boʻlsa, uning 
ichki daromadliligi 
Y
quyidagi tenglama yordamida aniqlanishi 
mumkin: 
𝑃 = ∑
𝐷𝐼𝑉
𝑡
(1 + 𝑌)
𝑡
∞
𝑡=1
= 0.
Aksiyalar muomala muddatining cheklanmaganligi sababli 
mazkur moliyaviy instrument boʻyicha investitsiyalar samaradorligini 
baholash uchun yuqoridagi formulalarni amaliy qoʻllash 
DIV
t
 
miqdorni aniqlashning murakkabligidan kelib chiqqan holda 
chegaralangan. Chunki investorlar tomonidan hattoki yaqin 
kelajakdagi dividendlarni aniq bilish mumkin emas. 
Shuning uchun ham tahlil oʻtkazishda odatda dividendlarning 
mumkin boʻlgan yoki kutilayotgan oʻsish sur’atlari borasidagi 
taxminlardan kelib chiqiladi. 
Eng oddiy taxmin investitsiya butun muddati davomida 
dividendlar miqdorining oʻzgarmay qolishi hisoblanadi, ya’ni: 
DIV
0 
=
 DIV
1
 =...=DIV
n
= DIV= const. 

---

- 
212 - 
Shunda aksiya qiymatini baholash formulasi quyidagi koʻrinishga 
keladi: 
𝑉 = 𝐷𝐼𝑉 [∑
1
(1 + 𝑟)
𝑡
∞
𝑡=1
].
n→∞ sababli kvadrat qavs ichidagi miqdor 
r
ga intiladi va 
baholash modeli soddalashadi: 
𝑉 =
𝐷𝐼𝑉
𝑟
.
 
Bu ifoda J.Gordonning 
nollik oʻsish modeli
sifatida ma’lum va bu 
modeldan qat’iy belgilangan dividend toʻlanuvchi imtiyozli 
aksiyalarni baholash uchun foydalanishi mumkin. 
Misol koʻrib chiqamiz. 
Yillik 6 birlik dividend toʻlanadigan aksiyaning bozor bahosi 35 
birlik. Agar investor uchun daromadlilik me’yori 20 foiz boʻlsa, 
aksiya qiymatini aniqlang. 
𝑉 =
6
0,2
= 30 𝑏𝑖𝑟𝑙𝑖𝑘
. 
Bundan koʻrinib turibdiki, aksiya ortiqcha baholangan va boshqa 
shart-sharoitlar teng boʻlganda uni sotib olishni rad etish kerak. 
Nollik oʻsish modelida aksiya daromadliligi quyidagi formula 
boʻyicha aniqlanadi: 
𝑌 =
𝐷𝐼𝑉
𝑃
. 
Yuqorida keltirilgan misol boʻyicha aksiya daromadliligi 
6/35=0,1714 ga teng va koʻrinib turibdiki talab qilinadigan 
daromadlilik me’yori 20 foizdan past. Bunday sharoitda 
operatsiyaning samarasizligi haqidagi xulosa tasdiqlanadi. 
Aksiyalarni baholash boʻyicha oddiy va keng tarqalgan 
yondashuvlardan yana biri doimiy oʻsish modeli hisoblanadi. Mazkur 
model asosida aksiyalar boʻyicha dividend toʻlovlari proporsional 
tarzda qandaydir 
g
miqdor (ya’ni bir xil oʻsish sur’ati)ga oʻsishi 
toʻgʻrisidagi taxmin (faraz) yotadi. Shunda 
DIV
t
= DIV
t-1
(
1+g
) yoki 
DIV
t
= DIV
0
(
1+g
)
t
. 

---

- 
213 - 
Bunday holatda aksiya qiymati quyidagicha aniqlanadi: 
𝑉 = ∑
𝐷𝐼𝑉
0
(1 + 𝑔)
𝑡
(1 + 𝑟)
𝑡
= 𝐷𝐼𝑉
0
[∑
(1 + 𝑔)
𝑡
(1 + 𝑟)
𝑡
∞
𝑡=1
]
∞
𝑡=1
.
 
Koʻrish mumkinki, n→∞ sababli kvadrat qavs ichidagi ifoda 
r˃g 
boʻlganda (1 + g)/(r – g) miqdorga intiladi: 
Shunda doimiy oʻsish modeli quyidagi koʻrinishga keladi: 
𝑉 = 𝐷𝐼𝑉
0
[
1 + 𝑔
𝑟 − 𝑔
] =
𝐷𝐼𝑉
1
𝑟 − 𝑔
.
 
Misol koʻrib chiqamiz. 
Yuqoridagi misol boʻyicha dividendlarning doimiy oʻsishi yillik 5 
foiz boʻlishi kutilayapti. Boshqa shartlar oʻzgarmaganda aksiya 
qiymatini aniqlang. 
𝑉 = 6 × [
1+0,05
0,2−0,05
] = 42 𝑏𝑖𝑟𝑙𝑖𝑘
. 
Eslatib oʻtish kerakki, nollik oʻsish modeli doimiy oʻsish 
modelining g=0 boʻlgandagi alohida holati hisoblanadi.
Doimiy oʻsish modelida investitsiya daromadliligi quyidagi 
formula orqali aniqlanadi: 
𝑌 =
𝐷𝐼𝑉
0
(1+𝑔)
𝑃
+ 𝑔 =
𝐷𝐼𝑉
1
𝑃
+ 𝑔
. 
Agar oldingi misolda aksiyaning bozor bahosi 35 birlik boʻlsa, 
boshqa shartlar oʻzgarmagan holatda uning daromadliligi quyidagicha 
boʻladi: 
𝑌 =
6 × (1 + 0,05)
35
+ 0,05 = 0,23 𝑦𝑜𝑘𝑖 23 𝑓𝑜𝑖𝑧.
 
Gordon modeli aksiyalarni baholashda oddiy yondashuv boʻlsa 
ham, uning qoʻllanilishi boʻyicha qator cheklovlar mavjud. Bunda 

---

- 
214 - 
birinchi cheklov uzoq muddat davomida (mohiyatiga koʻra muddatsiz 
ravishda) dividendlarning bir xil sur’atda oʻsishi haqidagi faraz bilan 
bogʻliq. Korxonaning koʻrsatkichlari, xususan foyda miqdorining bir 
xil sur’atda oʻsishi aniq emas va amaliyotda koʻpchilik korxonalarda 
bunday farazlar oʻz isbotini topmaydi. Ikkinchi cheklov barqaror 
oʻsish sur’atini belgilashda kuzatiladi. Umumiy holda barqaror oʻsish 
sur’atlarini belgilashda oʻrtacha tarmoq koʻrsatkichi bilan 
muvofiqlashtirish yoki farqli jihatlarni asoslash talab etiladi. 
Umuman Gordon modelini barqaror moliyaviy siyosatga va 
tarmoq boʻyicha oʻrtacha oʻsish sur’atlariga yaqin oʻsishga 
erishayotgan aksiyadorlik jamiyatlariga nisbatan qoʻllash maqsadga 
muvofiq. 
Dividendlarni diskontlashning eng umumiy va reallikka yaqin 
modellaridan biri 
oʻzgaruvchan oʻsish modeli 
hisoblanadi. 
Bunday modelni amalga oshirishning mumkin boʻlgan yonda-
shuvlarini quyidagi rasmda keltiramiz (17-rasm). 
14.2-rasm.